短评昆明机床07年业绩
昆明机床 (300) 出了2007年全年业绩，香港会计制度计赚2.41亿人民币(下同)，比去年增长约1.35倍。内地会计制度计2.43亿，和香港会计制度相差不远。既然维斯和红猴都已经写了分析，我就只再写一些深入一点的补充，不浪费篇幅了。
以下是我做的分析，所有数据系用国内会计制度，喜欢他有四季数，中港制度差异也不大。2006年数字并无重列。数据： 1326739-300.xls
第一个见到的是07Q4 盈利 RMB 70884k, 比07Q3的RMB77730k下跌。原因之一是毛利率由07Q3的42.4%下跌到07Q4的36.6%，这个数字应和钢价下半年上升较快有关。一部机床平均要做几个月，几多个月就不知道。现在的成本应是反映几个月前的钢价，08年钢价再升，对毛利率会有一定压力。表面上是如此，以下再讲。原因之二就是结束亏本业务的费用一之过入账，也会再讲。
http://hk.myblog.yahoo.com/iam-waise/art看看row 39的存货，存货占全年成本的5成左右， 其中row 41-43的在产品、未交货成品和其它占全年的成本由06年的36%增至07年的40%，这些在产品才是真正反映制造时间，由于昆机机床产品不断大型化、重型化，时间长了是合理的。原材料占成本增加1%到10.5%，数目之小，应只是反映钢材零件等存量因应产量上升的同比例上升，而非刻意增加原材料存量对抗成本上涨。
以前我提过一个条目叫sales purchase pricing lead time, 就是销售定价的时间早还是买料的时间早, 因为转嫁力到看产品供求之用也要看企业有没有报错价，不重复了，想详细看的可点击这链接. http://accountboyhk.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=806479
昆机的原材料应以钢铁和钢铁造的零件为主。要看sales purchase pricing lead time，一要看他保持多少额外原材料存货，通涨期内，在生意不怕没得做的行业，存货尢其是原材料越多越好，因可锁定成本，钢板肯定是不会过期的存货。昆明机订似乎没有 build extra raw materials buffer。 二是要看预付账款，买原材料要先比订，这个数越大即是越多原料已预订已死锁成本，这个数字由06年的7%减到07年的5%，虽然不知道付订百分比有没有改变，但应该没有刻意在这方面下功夫。
三是看预收账款，大陆做生意通常会比订。这个数字由06年的25%增至07年的33%；一是代表生意太多做到做不及，收单收到手软。如果以30%订计，如果08年的产能和07年不变，差不多08年的产能已经满负荷，带来了规模效益。不好的一面便是整年销售价格已定，但没有买足一年存货，有机会会受原材料涨价影响。重点是收单之时有没有预算到原财料升幅而提升售价，这个财报中肯定不到的，只可大概估计。预收账款升得最快是07Q3, 这个时候铁矿石谈判大加价之说已甚嚣尘上，钢铁成本重的企业没有可能留意不到，道理上可假设它已知道成本会大涨，提早加价。对于收多几个月单的公司我们可用这方法，但像东机这样收多4年单的制造股，计错数的机会很大，通涨期优势企业收单正是“越长越见鬼”。
但是08产能是不是和07差不多呢? 不是! 看看row 35 的固定资产成本，由第三季的RMB576m 增至第四季的RMB631m. 这个数字怎计出来呢? 由于第三季大陆财报没有折旧数字，唯有将第四季的固定资产成本- (第四季净值 - 第三季净值) - 下半年折旧/2, 增加约RMB55m, 其中再看07Q3 到 07Q4, 在建工程减少了RMB40m左右, 看看P86 Note 10k有厂房/大型机器投产，再看看07Q4 的sales 比07Q3 增长72%, 比07Q2 增加39%，引证出产能在07Q4大升。在建工程仍有48m, 08年产能可再上一层楼。
刚才说收单长，原材料buffer不足，虽然产品强势，但成本有机会因计错数报错价而受压。但再看看下面row 48-56, 扩产的肯定都是机床，机床毛利率37%、机床加工52%、新产品附加费只有sales 没有cost毛利100%。压缩机动感设备等低毛利产品应不会增加产能，整体毛利将会因机床产品占total production mix % 上升而拉高。
另外，昆机07年有担心税务优惠被取消的考虑，到12月底才知道通过，持有现金无所事事。现在3亿多现金，再加上每季近亿的现金流，将可大量增加extra raw materials buffer/ 加快扩建速度。毛利率一方面，老实说我认为会小降，但不会是大降，以37%的高毛利率看，小问题矣。
07Q3 因收回几年前的陈年烂账收回二千多万、07Q4因为结束屡改无效的旧业务而需要作出固定资产处置、还有RMB6m 在建工程因施工方停工的一次过损失，这些都是不应该放在08年的forecast 内的。
还有，营业用收入大部份是机床的增值税退税，看看 row 18，它是极不均匀的，应是按cash basis 收到先计。国内税法规定增值税票要在90日内登记，再加上政府的行政时间，退税比开发票日迟几个月也不奇怪。所有国产数控机床都有50%VAT refund, 昆机07年的数控比率是70.93%，如果假设P32 中销售增长超过50% 的机床品种(卧式铣镗床、落地式铣镗床、刨台式铣镗床)有70%是数控机床， 未收到钱未入账的增值税退税收入约为RMB33.7m (cell I34)，这笔钱入落任何一个quarter 都会对业绩有大影响。
07年ROE 约为40%，如果极保守地假设08年产能和07Q4无大分别，销售价升10%，毛利率下跌10%，成本上升10%，第一季盈利约为1亿，比去年28m 增长2.5倍，全年计不理人民币也会增长60%。现价13倍PE不够，昆明机订可能不是千里马，但它会是工业革命的大得益者- 汽车。
作者:会计仔
